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　　豪利烧制陶瓷豪利777✿★，豪利777官方入口窑炉设备✿★，豪利777(中国区)官方网站✿★，豪利✿★，豪利777官方平台科达制造(600499) 建材出海第一股 国内A股的建材上市公司中✿★，如果采取“出海”口径✿★，即满足2个条件①海外设有基地✿★、②本地消纳为主豪利777官方✿★，而非出口欧美为目的✿★，科达制造的海外业务占比已领先其他同行✿★，成为A股第一✿★。从区域上看✿★，科达扎根非洲✿★、延伸南美✿★，区域上有别于大多数建材公司✿★。 东非+西非是研究对象✿★，建材空间大✿★、节奏存在预期差 根据科达的产能布局思路✿★，将我们的研究半径缩小到东非+西非✿★。 至2024年底✿★，公司海外建材业务在非洲肯尼亚✿★、加纳✿★、坦桑尼亚✿★、塞内加尔豪利777官方✿★、赞比亚✿★、喀麦隆6国拥有10个生产基地✿★。 关于发展空间和节奏✿★，我们认为空间很大✿★、节奏存在预期差✿★。首先✿★，东非+西非人口增速最快✿★。第二✿★，人均消费力提升的关键看居民可支配收入提升✿★。其中✿★，关键是经济总量提升✿★、贫富差距不宜迅速扩大✿★。（1）我们判断当前东西非的瓷砖人均消费量低于0.96平✿★，低于非洲的平均水平✿★，处于发展初期✿★。（2）发展阶段初级并不是未来增长的前提条件✿★。样本国家的GDP绝对值同比增速在3-6%区间居多✿★；从人口基数和密度角度看样本国家整体有潜力✿★；从资源禀赋角度看各个国家不同✿★，对应着工业化的前提条件不同✿★。（3）近年来大宗商品的价格上涨✿★，为非洲多国带来资源增值✿★，加快国家层面的资本积累✿★。但从出口和进口结构看✿★，样本非洲国家仍处于工业基础薄弱的阶段✿★，未来工业化“0-1”的阶段值得期待✿★。整体而言✿★，不同国家禀赋有差距✿★，矿产资源✿★、旅游资源等为部分国家带来资本积累✿★，积累工业化的基础✿★，中国在本轮非洲发展建设中积极参与✿★。 市场壁垒高筑✿★，留给新进入者的空间有限 非洲投资✿★、合作共赢✿★，科达与森大合作✿★，是非洲经商模式典范✿★。我们认为科达先发优势明显✿★，留给新进入者的空间有限✿★。 受益提价+拓品类✿★，报表改善进行时 25Q1海外建材经营拐点确立✿★，单季度公司整体收入及盈利能力明显改善✿★，主因系海外瓷砖提价+拓品类见成效✿★。 盈利预测✿★、估值和评级 预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.44✿★、18.07和19.62亿元✿★，现价对应动态PE分别为12x✿★、11x✿★、10x✿★，给以2025年18倍估值✿★，目标价14.49元✿★，首次覆盖✿★，给予公司“买入”评级✿★。 风险提示 海外建材新增产能风险✿★；海外建材价格战风险✿★；海外建材新品类拓展不及预期✿★；汇兑损益风险✿★；国内建材机械需求下滑✿★；碳酸锂价格波动✿★。

　　科达制造(600499) 收入规模持续扩容✿★，关注公司自身主业的价值体现 公司25Q1实现营业收入37.67亿元✿★，同比+47.05%✿★，实现归母净利润3.47亿元✿★，同比+11.38%✿★，扣非归母净利润3.23亿元✿★，同比+17.13%✿★，我们认为一季度海外建材业务营收大幅增长✿★，以及配件耗材✿★、通用机械业务的持续拓展✿★，带动公司收入规模持续扩容✿★，但汇兑损失增加导致利润增速不及收入增速✿★，剔除汇兑影响后归母净利润为4.12亿元✿★，同比+32.3%✿★。往后来看✿★，公司海外建材产能建设仍在持续推进✿★，有望充分受益于非洲瓷砖需求扩容✿★。结合此前公司发布的员工持股计划来看✿★，公司制定25-27年收入及净利润的年化增速目标分别为+20%✿★、+20.8%✿★、+20.7%✿★。在碳酸锂标签有望逐步弱化的背景下✿★，我们判断25年或为公司业绩向上拐点✿★，重点关注公司自身主业的经营价值体现✿★，预计公司25-27年归母净利润为12.2✿★、14.7✿★、17.7亿元✿★，同比分别+21%✿★、+21%✿★、+20%✿★，维持“买入”评级✿★。 海外产能建设持续推进✿★，蓝科锂业利润占比持续下降 分业务看✿★， 1）建材机械业务✿★：受到行业需求周期性放缓及客户投资节奏调整等多重因素影响✿★，该业务整体业绩出现小幅下滑✿★，但公司持续优化海外基地布局✿★，设立巴西子公司并筹划越南子公司✿★，我们判断后续配件耗材业务有望加速拓展✿★； 2）海外建材销售✿★：受益于玻璃业务的拓展及建筑陶瓷产品价格策略的优化✿★，海外建材业务营业收入同比实现大幅增长✿★，毛利率同比亦有较好提升✿★，但汇兑损失影响了净利率✿★，剔除汇兑影响后✿★，该业务净利率有所提升✿★，整体盈利能力增强✿★。新产能方面✿★，公司非洲科特迪瓦陶瓷项目预计于25年内投产✿★，南美秘鲁玻璃项目正在稳步推进建设✿★，预计于2026年投产✿★，投产后有望进一步支撑收入增长✿★； 3）蓝科锂业✿★：25Q1蓝科锂业生产碳酸锂0.85万吨✿★，销售碳酸锂0.81万吨✿★，期末库存0.15万吨✿★，实现营业收入5.28亿元✿★、净利润2.07亿元✿★，给科达贡献投资收益0.90亿元✿★，同比-10.4%✿★，占25Q1科达制造整体归母净利润的比例较24Q1同比下降6.3pct至26.0%（22-24年利润占比分别为81.2%✿★、61.8%✿★、23.2%）✿★。 毛利率有所提升✿★，汇兑损失侵蚀了部分利润 25Q1公司毛利率29.68%✿★，同比+2.83pct✿★，期间费用率17.32%✿★，同比+1.42pct✿★，其中销售✿★、管理✿★、研发✿★、财务费用率同比分别-2.17✿★、-0.86✿★、-1.11✿★、+5.56pct✿★，财务费用绝对值显著提升✿★，我们判断主要由于货币汇率波动导致汇兑损失大幅增加✿★，综合影响下净利率13.84%✿★，同比-2.08pct✿★。25Q1公司CFO净额为0.91亿元✿★，同比少流入0.13亿元✿★。 风险提示✿★：汇率大幅波动✿★，海外瓷砖竞争加剧✿★，碳酸锂价格大幅下滑✿★，产能扩张进度不及预期✿★。

　　科达制造(600499) 业务出海前景可期✿★，员工持股彰显发展信心 公司发布24年报豪利777官方✿★，24年实现营业收入126.0亿元✿★，同比+29.96%✿★，实现归母净利润10.06亿元✿★，同比-51.90%✿★，扣非归母净利润9.21亿元✿★，同比-51.0%✿★，参股蓝科锂业业绩同比减少80%✿★，导致公司业绩承压✿★。24Q4公司单季度收入✿★、归母净利润分别为40.36✿★、3.03亿元✿★，同比分别+51.32%✿★、+317.69%✿★。往后来看✿★，我们认为“出海”或为公司业务的核心看点✿★，24年海外收入占比已超过63%✿★。一方面✿★，随着蓝科锂业的业绩贡献度降低和海外建材产能释放✿★，我们认为公司的碳酸锂标签有望逐步弱化✿★，海外建材销售业务有望成为业绩增长和估值催化的核心变量✿★；另一方面✿★，公司借助海外陶机渠道优势重点拓展配件耗材服务✿★，也有望带动盈利能力改善✿★。此外✿★，公司发布员工持股计划✿★，制定25-27年收入及净利润的年化增速目标分别为+20%✿★、+20.8%✿★、+20.7%✿★，彰显了中长期发展信心✿★。 配件耗材业务取得进展✿★，海外建材产能释放支撑规模扩张 分业务看✿★，24年公司建材机械✿★、海外建材销售✿★、锂电材料分别实现营收56.1金鹰网站✿★、47.1✿★、8.8亿元✿★，同比分别+25.2%✿★、+29.0%✿★、+19.2%✿★，毛利率分别为26.6%✿★、31.2%✿★、2.4%✿★，同比分别-1.8✿★、-4.5✿★、-6.8pct✿★，公司积极拓展配件耗材业务✿★，其接单金额在陶瓷机械业务接单中占比约20%✿★，此外产能释放支撑海外建材销售业务收入保持较好增长✿★，毛利率则受制于瓷砖价格竞争加剧✿★。截至24年末✿★，公司与战略合作伙伴已在非洲布局10个生产基地✿★，运营19条建筑陶瓷产线条玻璃产线.6%✿★、+21.5%✿★，洁具产量已突破250万件✿★。截至25年3月✿★，公司在海外有3条产线仍在建设中✿★，预计项目投产后有望持续进一步支撑收入规模扩容✿★。 盈利能力有所承压✿★，费用控制能力增强 24年公司毛利率26.0%✿★，同比-3.29pct✿★，期间费用率16.65%✿★，同比-2.67pct✿★，其中销售✿★、管理✿★、研发✿★、财务费用率同比分别-0.90✿★、+0.02✿★、-0.28✿★、-1.52pct✿★，汇兑收益增加带动财务费用显著减少✿★，综合影响下净利率10.23%✿★，同比-16.68pct✿★。24年公司CFO净额为5.57亿元✿★，同比少流入1.74亿元✿★。 看好公司主业的价值体现✿★，维持“买入”评级 至24年末✿★，蓝科锂业贡献投资收益占公司整体归母净利润的比例为23.2%✿★，较以往显著降低（22-23年分别为81.2%✿★、61.8%）✿★，我们认为锂电利润占比下降也有利于公司自身经营主业的价值体现✿★。考虑到锂电板块对业绩贡献的下降✿★，预计公司25-27年归母净利润为12.2✿★、14.7✿★、17.7亿元（25-26年前值为14.1✿★、17.3亿元）✿★，同比分别+21%✿★、+21%✿★、+20%✿★，对应PE分别为14✿★、11✿★、9倍✿★，维持“买入”评级✿★。 风险提示✿★：汇率大幅波动✿★，海外瓷砖竞争加剧✿★，碳酸锂价格大幅下滑✿★，产能扩张进度不及预期✿★。

　　科达制造(600499) 公司披露2024年半年报✿★：2024Q1-3✿★，公司实现营收85.64亿元✿★，同比+21.85%✿★，归母净利7.03亿元✿★，同比-65.19%✿★，扣非归母净利6.36亿元✿★，同比-67.46%✿★。其中✿★，24Q3实现营收30.70亿元✿★，同比+34.57%✿★，归母净利2.48亿元✿★，同比-66.93%✿★，扣非净利2.36亿元✿★，同比-68.29%✿★。2024Q1-3公司毛利率26.90%✿★，同比-4.41pct✿★，净利率9.77%✿★。其中✿★，2024Q3公司毛利率29.16%✿★，环比+4.59pct✿★，净利率9.20%✿★，环比+4.20pct✿★。 陶瓷机械✿★：陶机海外订单占比60%✿★，关注海外+配件耗材+多应用+绿色化 公司机械业务全球化✿★、多元化发展顺利✿★，进一步赋能“装备+配件耗材+服务”的业务组合✿★，推进土耳其生产基地及国瓷康立泰佛山新基地的建设✿★，报告期内与全球头部陶瓷企业阿联酋RAK签署重要订单✿★，整线设备首次签约巴西客户✿★、进军美洲高端市场✿★。关注设备应用拓展✿★，报告期内与日本铝型材龙头企业YKK集团旗下单位✿★，完成铝型材挤压机订单签约✿★。关注行业低碳✿★、绿色化升级需求✿★，旗下德力泰全球首条“氨氢零碳燃烧窑炉”实现量产应用✿★，打造“零碳工业窑炉”✿★。 海外建材✿★：产品量价齐升✿★，汇兑波动盈利承压 截至2024年9月底✿★，公司已于非洲6国投产19条陶瓷产线条玻璃产线内✿★，公司新投产非洲喀麦隆2条陶瓷产线条玻璃产线）✿★。建材产线条美洲科特迪瓦陶瓷产线条美洲洪都拉斯陶瓷产线条南美洲秘鲁玻璃产线海外建材产销量稳定增长✿★，非洲瓷砖产品价格提升✿★、毛利率环比增加✿★，但部分非洲货币贬值导致当期汇兑损失大幅增加（含因外部贷款带来的未实现的汇兑损失）✿★，导致业务整体盈利空间承压✿★。 锂电✿★：锂价波动+费用回溯影响利润规模✿★，但仍持续贡献正收益 科达制造持股蓝科锂业43.58%✿★，投资收益持续贡献正现金流✿★，但受锂价下行✿★、卤水采购费回溯确认等影响✿★，前三季度利润回报减少✿★。24Q1-3蓝科锂业营收22.19亿元✿★，碳酸锂销量2.83万吨✿★，净利润5.40亿元✿★，对公司贡献归母净利2.35亿元✿★，绝对值同比减少11.73亿元✿★。24Q3蓝科锂业贡献归母净利0.97亿元✿★。 投资建议✿★：陶机龙头地位稳固✿★，全球化✿★、多元化发展顺利✿★；纵深陶瓷产业链✿★、挖掘出海红利✿★，积极布局非洲✿★、美洲“大建材”产业✿★；延伸锂电新能源业务持续贡献正收益✿★。考虑到公司的业务发展现状以及海外汇率✿★、碳酸锂市价波动等情况✿★，我们预计公司2024-26年归母净利为10.8✿★、13.3✿★、15.5亿元✿★，现价对应PE为15✿★、12✿★、10倍✿★，维持“推荐”评级✿★。 风险提示✿★：海外建材竞争加剧的风险✿★；汇率波动较大的风险✿★；国内陶瓷机械需求下降过快的风险✿★；碳酸锂价格波动的风险✿★。

　　科达制造(600499) 投资要点 事件✿★：公司发布2024年三季报✿★。24Q1-3实现营收85.6亿元✿★，同比+21.9%✿★，归母净利润7.0亿元✿★，同比-65.2%✿★；其中单Q3实现营收30.7亿元✿★，同比+34.6%✿★，归母净利润2.5亿元✿★，同比-66.9%✿★。 海外业务持续发力✿★，毛利率环比有所改善✿★。（1）公司加速转型全球陶瓷生产服务商✿★，24Q1-3海外业务占比超过60%✿★；其中✿★，单Q3公司实现营收30.7亿元✿★，同比+34.6%✿★，陶瓷机械业务方面✿★，公司继续赋能“装备+配件耗材+服务”业务组合✿★，配件耗材和设备通用化业务或为机械板块营收增长贡献增量✿★；海外建材业务方面✿★，公司喀麦隆两条瓷砖生产线相继投产✿★，推动海外建材产销量实现稳定增长✿★，营收水平亦有所提升✿★；（2）24Q3公司实现毛利率29.2%✿★，环比Q2提升4.6pct✿★；预计一方面是由于配件耗材和通用化设备业务占比扩大带动机械板块毛利率提升✿★，另一方面是由于6月以来公司在非洲主要市场对瓷砖产品进行提价✿★，带动海外建材毛利率改善✿★；（3）战投业务方面✿★，参股公司蓝科锂业24Q1-3碳酸锂实现销量约2.8万吨✿★，但受到市场价格同比下行✿★、回溯调整确认前期成锂卤水采购金额等影响✿★，蓝科锂业业绩大幅下滑✿★，24Q1-3对公司归母净利润的影响为2.4亿元✿★，同比下滑超80%✿★，进而导致公司归母净利润的下滑✿★。 汇兑损失增加导致公司财务费用率水平提升✿★，经营活动净现金流略有承压✿★。（1）24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.7%/9.1%/2.5%/6.5%✿★，同比分别-1.6/+0.6/-0.7/+6.0pct✿★，财务费用率大幅提升预计主要是由于部分非洲货币贬值导致公司当期汇兑损失大幅增加✿★；（2）24Q3公司经营活动净现金流为-2.3亿元✿★，同比多流出6.1亿元✿★，主要是由于公司购买商品✿★、接受劳务支付的现金大幅增加✿★；收现比/付现比分别为94.1%/110.4%✿★，同比分别-26.7/-11.3pct✿★；（3）24Q3公司购建固定资产✿★、无形资产和其他长期资产支付的现金为4.7亿元✿★，同比+2.4亿元✿★；截至24Q3末公司资产负债率为45.8%✿★，同比+2.4pct✿★。 公司加速转型全球陶瓷生产服务商✿★，推进“大建材”战略✿★，回购计划彰显中长期发展信心✿★。近期公司坦桑尼亚玻璃项目已点火✿★，南美秘鲁玻璃项目预计将于明年投产✿★，非洲科特迪瓦及中美洲洪都拉斯建筑陶瓷生产项目的建设也在持续推进✿★，为公司中长期业绩增长提供动能✿★。公司发布《关于回购公司股份的方案》✿★，拟于12个月内回购2000-3000万股✿★，用于实施员工持股计划及/或股权激励✿★，彰显公司中长期发展信心✿★。 盈利预测与投资评级✿★：公司是全球陶瓷机械设备龙头✿★，近年来转型整厂整线供应商✿★，发力海外市场✿★，布局耗材配件等品类和通用化领域✿★，提升建材机械业务成长性✿★；此外✿★，海外建材业务受益于非洲人口增长及城镇化率提升将为公司业绩增长提供动能✿★。近期公司非洲瓷砖售价已有所改善✿★，下半年业绩有望环比持续修复✿★。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为12.8/16.7/21.3亿元✿★，10月30日收盘价对应市盈率为12.3/9.4/7.4倍✿★，维持“买入”评级✿★。 风险提示✿★：海外建材业务竞争加剧的风险✿★；国内陶瓷机械需求进一步下滑的风险✿★；业务开展所在国货币贬值的风险✿★；碳酸锂价格波动的风险金鹰网站✿★。

　　科达制造(600499) 收入稳步增长✿★，汇兑损失&碳酸锂拖累业绩 公司24Q1-3实现营业收入85.64亿元✿★，同比+21.85%✿★，实现归母净利润7.03亿元✿★，同比-65.19%✿★，扣非归母净利润6.36亿元✿★，同比-67.46%✿★，其中Q3单季度实现营收30.7亿元✿★，同比+34.57%✿★，归母净利润2.48亿元✿★，同比-66.93%✿★，扣非归母净利润2.36亿元✿★，同比-68.29%✿★。三季度陶瓷机械主业及海外建材业务均保持较好增长态势✿★，但受非洲货币贬值导致汇兑损失显著增加✿★，致使海外建材业务盈利空间被压缩金鹰网站✿★。此外✿★，三季度碳酸锂价格仍在下行区间✿★，蓝科锂业贡献的归母净利润显著减少✿★。 海外业务稳步推进豪利777官方✿★，回购彰显中长期投资价值 三季度公司积极推进土耳其生产基地及国瓷康立泰佛山新基地的建设✿★，陶瓷机械业务接单和收入金额维持在较好水平✿★，海外建材产销量实现稳定增长✿★，三季度瓷砖产品售价有所提升✿★，毛利率环比增加✿★。碳酸锂方面✿★，24Q1-3蓝科锂业碳酸锂产✿★、销量分别为3.09✿★、2.83万吨金鹰网站✿★，实现营业收入22.19亿元✿★、净利润5.40亿元✿★，按持股比例给公司贡献的归母净利润为2.35亿元✿★，同比减少超80%✿★。公司同时发布回购方案✿★，拟于2025年10月29日前回购2000-3000万股用于实施员工持股计划及/或股权激励✿★，回购价格不超过10元/股（含本数）✿★。从估值角度来看✿★，截至10月29日收盘✿★，公司PE✿★、PB分别位于近五年以来的43.64%✿★、12.84%历史分位✿★，股息率（TTM）为4.1%✿★，建议关注公司中长期投资价值✿★。 三季度毛利率承压✿★，财务费用显著上升 公司24Q1-3毛利率为26.9%✿★，同比-4.41pct✿★，其中Q3单季度毛利率29.16%✿★，同比-1.21pct✿★。24Q1-3公司期间费用率为20.23%✿★，同比+4.36pct✿★，其中销售✿★、管理✿★、研发✿★、财务费用率同比分别-0.81✿★、+0.56✿★、-0.17✿★、+4.77pct✿★，各项费用绝对值均有所上升✿★，其中财务费用显著增加✿★，我们判断主要由于汇兑损失大幅增加✿★。综合影响下24Q1-3净利率为9.77%✿★，同比-27.7pct✿★，主要系参股蓝科锂业贡献的投资收益显著减少所致✿★。现金流方面✿★，24Q1-3公司CFO净额为0.24亿元✿★，同比少流入3.03亿元✿★，收现比同比+0.8pct至100.01%✿★，付现比同比-1.19pct至105.24%✿★。 看好公司主业的价值体现✿★，维持“买入”评级 截至三季度末✿★，碳酸锂贡献的净利润占公司整体的比例为33.5%✿★，较以往显著降低（22-23年分别为81.2%✿★、61.8%）✿★，我们认为锂电利润占比下降也有利于公司自身经营主业的价值体现✿★。考虑到24年汇兑损失显著增加✿★，以及碳酸锂市场价格的持续下行✿★，我们下调公司24-26年公司归母净利润的预测至10.7✿★、14.1✿★、17.3亿元（前值为14.1✿★、16.6✿★、19.4亿元）✿★，维持“买入”评级✿★。 风险提示✿★：汇率大幅波动✿★，海外瓷砖竞争加剧✿★，碳酸锂价格大幅下滑✿★，产能扩张进度不及预期✿★。

　　科达制造(600499) 公司披露2024年半年报✿★：24H1实现营收54.94亿元✿★，同比+15.74%✿★，归母净利4.54亿元✿★，同比-64.16%✿★。其中✿★，24Q2营收29.32亿元✿★，同比+29.99%✿★，归母净利1.43亿元✿★，同比-83.48%✿★。24H1实现毛利率25.63%✿★，同比-6.13pct✿★，净利率10.09%✿★，同比-25.81pct✿★；其中Q2毛利率24.57%✿★，净利率5.00%✿★。 建材机械✿★：海外订单占比超60%✿★，海外+配件耗材稳增 公司建材机械业务全球化✿★、多元化发展顺利✿★，助推业务营收27.05亿元✿★，同比+28.97%✿★，毛利率24.94%✿★。公司建筑陶瓷机械业务在佛山✿★、意大利✿★、印度等地✿★，共有13个生产基地✿★，业务覆盖超60个国家及地区✿★。24H1建材机械海外接单占比超六成✿★，东南亚✿★、中东✿★、欧洲✿★、南亚等市场发展较好✿★，其中签约越南VNHOME公司西瓦整厂项目等✿★。持续关注低碳转型✿★、绿色化升级需求✿★，并关注设备应用拓展✿★，除陶瓷领域✿★，压机✿★、窑炉等核心设备已发展至汽车✿★、光伏✿★、锂电等应用领域✿★，落地中国长安汽车铝合金底盘的挤压机业务等✿★，推动设备跨领域发展✿★。此外✿★，土耳其工厂及印尼✿★、墨西哥等地配件仓持续推进✿★，海外销售服务网点建设✿★、配件耗材业务实现较高增长✿★。 海外建材✿★：陶瓷+洁具+玻璃多品类布局✿★，非洲+美洲版图延展 公司24H1海外建材板块收入19.84亿元✿★，同比+4.02%✿★，毛利率30.95%✿★。2024年上半年陶瓷产量约0.84亿平米✿★、同比增长约20%✿★，洁具产量超100万件✿★。截至2024年6月底✿★，公司已于非洲6国与合作伙伴合资建设并运营7个生产基地✿★，现已建成19条建筑陶瓷产线条陶瓷生产线条玻璃生产线✿★。海外建材业务虽面临结构性竞争✿★、非洲汇率波动✿★，使短期内盈利空间承压✿★，但建材业务产能✿★、品类✿★、区域均在拓展布局✿★，且主要市场肯尼亚✿★、坦桑尼亚✿★、加纳等国的瓷砖售价已有提升✿★，预计下半年盈利水平将有所回暖✿★。 非洲汇率波动影响财务表现✿★，但仍具经济增长韧性和潜力 科达海外建材产线个国家✿★，当地汇率波动影响财务表现（主因外部贷款带来的未实现的汇兑损失）✿★，24H1财务费用1.46亿元（23H1为-0.64亿元）✿★，其中汇兑损失0.63亿元（23H1为-1.14亿元）✿★。 公司业务涉及国家众多✿★，汇率波动方向并不一致✿★，多地汇率变动也对公司财务表现产生了一定影响✿★。我们根据科达布局产线的国家✿★，梳理当地币汇率变动情况为3类✿★：①汇率回升✿★：肯尼亚2024年1月25日先令兑美元汇率创历史新低✿★，为1美元兑163先令✿★，8月20日回升至1美元兑128.5先令✿★。②继续贬值型✿★：从年初至8月20日✿★，加纳塞地✿★、坦桑尼亚先令分别由1美元兑11.9塞地✿★、2505先令✿★，贬值至1美元兑15.58塞地✿★、2705先令✿★；③波动型✿★：1美元兑赞比亚货币克瓦查汇率在年内波动✿★，年初为25.67✿★，8月20日为25.75✿★，期间在22.55~27.3内震荡✿★；年初8月20日✿★，西非法郎（塞内加尔✿★、科特迪瓦等8个西非经贸组织成员国货币）✿★、中非法郎（喀麦隆等6个中非经济共同体国家货币）分别为1美元兑589.25法郎✿★、594.27法郎✿★，年初至今有所波动✿★，8月20日为1美元兑597.01法郎✿★、615.38法郎✿★。 据非洲开发银行集团预测✿★，东非将成为非洲内增长最快地区✿★，2023年至2025年实际GDP增长率将由1.5%增至5.7%✿★，西非由3.6%增至4.4%✿★。世界银行预测✿★，撒哈拉以南非洲2024年GDP增长率约为3.4%✿★，同比+0.8pct✿★。科达布局产线%✿★；世界银行预计肯尼亚✿★、坦桑尼亚2024全年GDP增速分别为5%✿★、5.5%✿★；IPE将秘鲁2024年经济增长预测从2.4%上调至3%✿★；科特迪瓦总统公开发表✿★，预计本国2024年经济增速7%豪利777官方✿★。 锂电✿★：价格波动✿★、费用确认✿★，投资收益规模承压 科达制造持股蓝科锂业43.58%✿★，产销量稳步增长✿★，投资收益持续贡献正现金流✿★，但受锂价回落✿★、卤水采购费回溯确认等影响✿★，当期利润回报减少✿★。24H1蓝科锂业营收16.85亿元✿★，碳酸锂产量约1.89万吨✿★，销量约2.03万吨✿★，产销量同比增长均超30%✿★。碳酸锂2023年同期市场均价超20万元/吨✿★，但报告期间在10万元/吨左右波动✿★。此外✿★，公司披露蓝科锂业相关税率调整✿★、回溯确认前期的卤水采购金额✿★，导致营业成本额外增加约4亿元✿★。24H1蓝科锂业净利润3.17亿元✿★，对公司贡献归母净利1.38亿元✿★，绝对值较去年同期减少7.16亿元✿★。 投资建议✿★：陶机龙头地位稳固✿★，全球化✿★、多元化发展顺利✿★；纵深陶瓷产业链✿★、挖掘出海红利✿★，积极布局非洲✿★、美洲“大建材”产业✿★；延伸锂电新能源业务持续贡献正收益✿★。考虑到公司的业务发展现状以及海外汇率✿★、碳酸锂市价波动等情况✿★，我们预计公司2024-26年归母净利为12.1✿★、13.4✿★、15.1亿元✿★，现价对应PE为11✿★、10✿★、9倍✿★，维持“推荐”评级✿★。 风险提示✿★：海外建材竞争加剧的风险✿★；汇率波动较大的风险✿★；国内陶瓷机械需求下降过快的风险✿★；碳酸锂价格波动的风险✿★。

　　科达制造(600499) 投资要点 事件✿★：公司发布2024年半年报✿★。2024年上半年公司实现营收54.9亿元✿★，同比+15.7%✿★，归母净利润4.5亿元✿★，同比-64.2%✿★；其中24Q2公司实现营收29.3亿元✿★，同比+30.0%✿★，归母净利润1.4亿元✿★，同比-83.5%✿★。 锂价下跌及回溯调整卤水采购金额等导致蓝科锂业利润下滑✿★，公司业绩承压✿★。参股公司蓝科锂业24H1实现碳酸锂销量2.03万吨✿★，同比增长超过30%✿★，但碳酸锂售价大幅下跌导致收入同比下降约49.5%至16.9亿元✿★；此外✿★，盐田及采卤系统维护费增值税税率调整和卤水采购费用的回溯调整导致蓝科锂业24H1增加营业成本约4亿元✿★，综合影响下24H1对公司的归母净利润贡献为1.4亿元✿★，同比减少7.2亿元✿★，导致公司归母净利润的大幅下滑✿★。 陶机业务全球化✿★、服务化✿★、通用化共振✿★，海外建材版图持续扩张✿★。24H1公司实现主营业务收入55.0亿元✿★，同比+15.7%✿★，毛利率25.6%✿★，同比-6.1pct✿★。（1）建材机械业务实现营收27.1亿元✿★，同比+29.0%✿★。上半年陶机业务海外接单占比超60%✿★，欧洲订单明显增长✿★，且配件耗材业务高速增长✿★，设备通用化方面铝型材挤压机订单显著增加✿★，亦为营收贡献增量✿★；（2）海外建材业务实现营收19.8亿元✿★，同比+4.0%✿★。公司肯尼亚基苏木洁具工厂✿★、喀麦隆陶瓷项目K1✿★、K2线相继投产✿★，上半年建筑陶瓷产量同比增长约20%✿★，但瓷砖市场结构性竞争✿★、项目策略性调价等因素导致毛利率同比下滑12.7pct至31.0%✿★。（3）上半年公司负极材料产销量均有提升✿★，但行业供需关系趋紧✿★、价格下行✿★，锂电材料业务实现营收3.0亿元✿★，同比-26.6%✿★，毛利率下降3.4pct✿★。 非洲货币贬值✿★、汇兑损失的增加进一步影响了公司的利润水平✿★。（1）24H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.5%/7.6%/3.1%/2.7%✿★，同比分别-0.4/+0.5/+0.1/+4.0pct✿★，财务费用率的增加主要是由于美元持续加息✿★，部分非洲国家货币贬值✿★，造成上半年汇兑损失为6326万元（去年同期为汇兑收益1.1亿元）✿★；（2）24H1公司实现资产处置收益3994万元✿★，同比+0.7%✿★；（3）公司归母净利润为4.5亿元✿★，同比下滑64.2%✿★，若扣除蓝科锂业的业绩影响✿★，公司归母净利润为3.2亿元✿★，同比-23.5%✿★。 非洲陶瓷价格底部已形成✿★，预计下半年利润将实现修复✿★。公司对非洲瓷砖市场竞争采取的调价策略导致上半年海外建材盈利有所压缩✿★，6月以来市场环境出现改善✿★，公司已对肯尼亚✿★、坦桑尼亚✿★、加纳等国家的瓷砖售价进行调整✿★，预计下半年盈利将明显修复✿★；此外✿★，汇率波动对业绩的影响预计在下半年也将有所减轻✿★，且盐湖股份对于蓝科锂业的卤水费用追溯为一次性影响✿★，我们预计公司业绩底已经形成✿★，下半年利润率水平将有所提升✿★。 盈利预测与投资评级✿★：公司是全球陶瓷机械设备龙头✿★，近年来转型整厂整线供应商✿★，发力海外市场✿★，布局耗材配件等品类和通用化领域✿★，提升建材机械业务成长性✿★；此外✿★，海外建材业务受益于非洲人口增长及城镇化率提升将为公司业绩增长提供动能✿★。由于上半年建筑陶瓷利润承压✿★，叠加蓝科锂业卤水费用一次性追溯✿★，我们下调2024-2026年归母净利润预测至12.8/16.7/21.3亿元（前值为17.1/20.3/23.3亿元）✿★，8月21日收盘价对应市盈率为10.0/7.7/6.1倍✿★，考虑到海外业务的成长性✿★，继续维持“买入”评级✿★。 风险提示✿★：海外建材业务竞争加剧的风险✿★；国内陶瓷机械需求进一步下滑的风险✿★；业务开展所在国货币贬值的风险✿★；碳酸锂价格波动的风险✿★。

　　科达制造(600499) 收入稳步增长✿★，汇兑损失及锂电拖累业绩 公司发布24年半年报✿★，24H1实现营业收入54.94亿元✿★，同比+15.74%✿★，实现归母净利润4.54亿元✿★，同比-64.16%✿★，扣非归母净利润4.0亿元✿★，同比-66.95%✿★，24Q2单季度收入✿★、归母净利润分别为29.32✿★、1.43亿元✿★，同比分别+30.0%✿★、-83.48%✿★，上半年陶瓷机械业务订单高增长✿★，收入规模持续扩张✿★，但利润显著承压✿★，一方面由于非洲货币贬值✿★，公司汇兑损失同比增加1.8亿元✿★，另一方面碳酸锂价格持续承压✿★，以及税率调整✿★、回溯调整前期卤水采购金额✿★，导致蓝科锂业24H1营业成本增加约4亿元✿★，使得其对公司归母净利润的贡献同比减少超7亿元✿★。从基本面角度看✿★，公司陶机主业增长势头较好✿★，海外市场拓展进程仍在加快✿★。 建材机械主业稳健增长✿★，海外业务拓展加速 分业务看✿★，24H1公司建材机械✿★、海外陶瓷✿★、锂电材料业务分别实现营收27.1✿★、19.8✿★、3.0亿元✿★，同比分别+29.0%✿★、+4.0%✿★、-26.6%✿★，毛利率分别为24.9%✿★、30.9%✿★、0.4%✿★，同比分别-2.5✿★、-12.7✿★、-3.3pct✿★，受制于非洲瓷砖价格竞争加剧以及汇率波动影响✿★，海外建材业务毛利率显著承压✿★，但产量方面仍保持稳健增长✿★，24H1生产瓷砖0.84亿平米✿★，同比增长20%✿★。碳酸锂方面✿★，24H1蓝科锂业碳酸锂产量约1.89万吨✿★，销量约2.03万吨✿★，实现营业收入16.85亿元✿★，给科达贡献归母净利润1.38亿元✿★。分区域来看✿★，公司海外业务拓展加速✿★，24H1公司海外业务收入占比已经超过60%✿★，陶瓷机械海外接单占比超60%✿★。 毛利率有所承压✿★，汇兑损失导致财务费用上行 24H1公司综合毛利率为25.6%✿★，同比-6.13pct✿★，期间费用率为18.8%✿★，同比+4.19pct✿★，其中销售✿★、管理✿★、研发✿★、财务费用率同比分别-0.4✿★、+0.47✿★、+0.12✿★、+4.0pct✿★，财务费用率上升✿★，主要由于汇兑损失同比增加1.8亿元✿★，以及利息净支出同比增加0.3亿元✿★。综合影响下净利率为10.09%✿★，同比-25.81pct✿★。现金流方面✿★，24H1公司CFO净额为2.58亿元✿★，同比多流入3.06亿元✿★。 中长期成长空间广阔✿★，维持“买入”评级 截至8月21日收盘✿★，公司PE（TTM）为10.1倍✿★，股息率（TTM）为4.83%✿★，我们认为锂电利润占比下降也有利于公司自身经营主业价值的体现✿★，考虑到24年以来非洲瓷砖市场竞争逐步加剧✿★，以及蓝科锂业补缴资源税并回溯调整卤水采购价格✿★，导致业绩贡献不及预期✿★，我们下调公司24-26年公司归母净利润的预测至14.1✿★、16.6✿★、19.4亿元（前值为17.4✿★、19.3✿★、22.4亿元）✿★，维持“买入”评级✿★。 风险提示✿★：汇率大幅波动✿★，海外瓷砖竞争加剧✿★，碳酸锂价格大幅下滑✿★，产能扩张进度不及预期✿★。

　　科达制造(600499) 事件✿★：碳酸锂单价6月18日起回落到10万元/吨以内✿★，周产量创新高✿★，高供应高库存情况持续✿★，欧美贸易保护措施升级✿★，锂电产业链表现出现波动✿★。 锂电✿★：价格波动✿★、成本上涨✿★，继续消化行业压力 科达制造持股蓝科锂业43.58%✿★，投资收益丰厚✿★，持续贡献现金流✿★，但受锂价回落✿★、生产成本上涨✿★、卤水前系统维护费上涨影响金鹰网站✿★，利润回报减少✿★。2024年以来✿★，锂电产业链承压金鹰网站✿★，一方面叠加美国✿★、欧盟不断升级贸易保护措施✿★，另一方面✿★，碳酸锂高供应高库存情况持续✿★，5月碳酸锂进口量环比上涨15.9%✿★，国内6.17-6.21周产量创新高✿★、达1.48万吨✿★，国内库存升至10.29万吨的新高✿★。价格方面缺乏稳定性✿★，今年碳酸锂价格出现2次较为明显的波动✿★：第一次是2月下旬跌至91000元/吨低点✿★，并回升至5月上旬的109200元/吨✿★，随后回落到单价10万元/吨以内✿★；第二次是6月18日至今的99000元/吨✿★，比6月初下降5.17%✿★，但比年初增长5.32%（数据来源✿★：生意社）✿★。锂电龙头股价跌幅较大✿★，2024年2月至今✿★，天齐锂业在3月1日达区间高点53.8元✿★，6月24日收盘价30.1元✿★，跌幅44%✿★；赣锋锂业在4月9日达区间高点41.45元✿★，6月24日收盘价28.56元✿★，跌幅31%✿★。 陶瓷机械✿★：海外订单占比已超65% 海外建材市场吸引力强✿★，科达陶机助力出海✿★。据福建省投资项目平台披露✿★，仅福建企业2023年以来投资超10个海外陶瓷厂项目✿★，主要区域包括沙特✿★、菲律宾✿★、乌兹别克斯坦✿★、秘鲁✿★、约旦等✿★。科达24Q1海外陶机订单大幅增长✿★，海外占比已超65%✿★。此外✿★，在能源成本高✿★、俄乌冲突带来供应链不稳定的背景下✿★，欧洲头部陶企设备更新✿★、降本需求同样值得重视✿★。全球陶机龙头萨克米通过多区域✿★、跨行业来应对全球周期波动✿★，2023年实现12%的收入增长✿★。欧洲企业萨克米作为行业龙头✿★，行业发展的规范性✿★、创新性会更为突出✿★，陶机整体竞争氛围较为良性✿★。萨克米与科达预期在数字化等方向上会持续投入✿★、引领行业升级✿★。 非洲经济增长势头仍领先全球✿★，兼具韧性和潜力 据非洲开发银行集团预测✿★，东非将成为非洲内增长最快地区✿★，2023年至2025年实际GDP增长率将由1.5%增至5.7%✿★，西非由3.6%增至4.4%✿★。按照科达布局产线情况✿★，梳理多国经济表现✿★：加纳统计局宣布24Q1加纳GDP增速4.7%✿★，同比提高0.5pct✿★；南美秘鲁国家统计局宣布✿★，24Q1秘鲁实际GDP增长1.4%✿★；世界银行预计肯尼亚2024全年GDP增速5%✿★；坦桑尼亚投资中心披露✿★，坦桑尼亚24Q1投资总额同增17%✿★；科特迪瓦财政与预算部预计✿★，本国国民财富2024全年增速9.5%✿★。 非洲汇率有所缓和✿★，单一货币影响有限 科达海外建材产线个国家✿★，当地汇率波动影响财务表现（主要为美元欧元外债带来的汇兑损失）✿★。2023年非洲多国货币持续贬值✿★，今年有所缓和✿★。我们根据科达布局产线类✿★：①汇率回升型✿★：肯尼亚2024年1月25日先令兑美元汇率创历史新低✿★，为1美元兑163先令✿★，6月24日回升至1美元兑128先令✿★；从年初至6月24日✿★，西非法郎（塞内加尔✿★、科特迪瓦等8个西非经贸组织成员国货币）✿★、中非法郎（喀麦隆等6个中非经济共同体国家货币）分别由1美元兑589.25法郎✿★、594.27法郎✿★，回升至1美元兑616.9法郎✿★、622.28法郎✿★。②继续贬值型✿★：从年初至6月24日豪利777官方✿★，加纳塞地✿★、坦桑尼亚先令分别由1美元兑11.9塞地✿★、2505先令✿★，贬值至1美元兑15.1塞地✿★、2620先令✿★；③波动型✿★：1美元兑赞比亚货币克瓦查汇率在年内波动✿★，年初为25.67✿★，6月24日为25.45✿★，期间在22.55~27.3内震荡✿★。 投资建议✿★：陶机龙头地位稳固✿★，纵深陶瓷产业链✿★，出海挖掘增长红利✿★，积极布局非洲陶瓷产业✿★，并拓展洁具✿★、玻璃品类✿★；同时锂电池材料✿★、锂电设备有序推进✿★，延伸锂电新能源业务✿★，发展新增长极✿★。我们预计公司2024-26年归母净利为17.3✿★、19.2✿★、22.0亿元✿★，现价对应PE为9✿★、8✿★、7倍✿★，维持“推荐”评级✿★。 风险提示✿★：海外建材竞争加剧的风险✿★；汇率波动较大的风险✿★；国内陶瓷机械需求下降过快的风险✿★；碳酸锂价格波动的风险✿★。